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Caso Pryca, S.A.

1. Medir el crecimiento y la rentabilidad del periodo 1989 – 1992

El crecimiento de los ingresos por ventas de Pryca durante los ejercicios económicos comprendidos entre 1989 y 1992 ha sido, de media, de un 23% mientras que la senda de crecimiento estable de la compañía se quedaba en un 12,23%.

El hecho de haber crecido por encima de la senda estable supone la necesidad de buscar financiación para poder cubrir ese desarrollo. Más tarde hablaremos de la singular manera con la que se ha financiado Pryca el crecimiento.

En términos de rentabilidad lo primero que hay que notar es que Pryca obtiene ingresos en todos sus ejercicios económicos, lo que implica un margen comercial o bruto positivo. En el caso que nos afecta, éste ha sido, de media, del 15,04%.

¿Es alto o bajo este Margen Bruto? Para poder contestar a esta pregunta deberíamos ver cuál es la rentabilidad del Sector de los hipermercados en España. Lo cierto es que la propia estrategia de Pryca es … todos los productos tuvieran el precio más bajo posible durante todo el año, y realizar ofertas en base a negociaciones por volumen con sus proveedores. Visto el objetivo y que el 57% de los productos ofrecidos por este hipermercado son de alimentación, parece razonable pensar que el margen bruto no puede ser muy elevado y que, quizá, este del 15,04% no sea ni con mucho malo.

Ampliemos el análisis con la rentabilidad sobre ventas, la rentabilidad sobre recursos propios y la rentabilidad sobre activos.

El ROS arroja un valor medio del 2,90. De nuevo nos debemos preguntar si es mucho o poco y la respuesta debería ser buscada en los ratios medios del Sector en España. Un dato no se nos puede pasar por alto, si el margen bruto ya es relativamente escaso (desde el punto de vista numérico), no nos debe extrañar que el beneficio sobre las ventas sea reducido (que no significa que no pueda ser de los mayores del sector), sólo significa que si el margen bruto medio es del 15,04%, cuando restemos magnitudes tales como los gastos generales y salarios deberá producir más que una sensible reducción del ratio.

Completemos el ROS con el ROE (Rentabilidad sobre recursos propios). La media de los 4 ejercicios de Pryca es del 18,03. Este dato ya nos parece bastante más interesante. Significa que la rentabilidad para el accionista es del 18% de media.

Esta rentabilidad deberíamos compararla con la rentabilidad que se puede obtener libre de riesgo y descontarla de este valor, siendo el resultado el extra en rentabilidad por correr un riesgo operativo innato en la empresa (prima de riesgo).

Por último en este apartado analizaremos la rentabilidad sobre los activos netos. El valor medio esta entorno al 7,73%, valor que consideraremos interesante.

En conclusión:

- Empresa con fuerte crecimiento (de media 23%), muy superior a la propia senda de crecimiento estable (de media 12,23%)

- Un Margen Bruto importante si lo comparamos con la media de Sector en España y lo que es más importante, estable en el tiempo y que permite la obtención de beneficios netos

- Muy intensiva en Mano de Obra, lo que implica que ésta partida absorba el 50% del Margen Bruto de la sociedad

- Los beneficios netos son ajustados (bajos para el volumen de ventas que se mueve), pero buenos para el sector el que se encuentra.

- Muy importante el análisis de rentabilidad debido a los ajustados márgenes en los que se mueve el sector.

- Empresa interesante para invertir. Esto además lo podemos observar por el PER que está dispuesto a pagar el mercado. Lo veremos más adelante, pero como primera aproximación el PER es cuántas veces pagamos el beneficio de la empresa al comprar sus acciones. Si como en este caso el valor es superior a la unidad, significa que estamos dispuestos a pagar por una acción un precio superior que el beneficio obtenido por esa acción en la empresa hoy (en el año analizado), lo que implica un proceso de expectativas racionales de crecimiento futuro de la sociedad para los inversores. En este caso el valor es de 24,11 en 1991 y de 22,02 en 1992 lo que significa que el mercado valora las expectativas futuras de crecimiento de la sociedad en tantas veces el valor de la acción obtenido hoy. Este valor se suele comparar con las empresas cotizadas del Sector y sirve para analizar y valorar las empresas.

2. Evaluar la situación de liquidez de la empresa: tesorería, fondo de maniobra, índice de liquidez

Para analizar la liquidez de una empresa (en este caso Pryca), es decir, analizar la posibilidad de hacer frente a sus pagos a corto plazo (entendidos estos como los que se devengan dentro de un año comercial) se suelen utilizar una serie de ratios tales como:

- Ratio de Liquidez: es igual a activo circulante dividido por el exigible a corto plazo (pasivo circulante) y que está integrado por todas las deudas, tanto las crediticias como las espontáneas.

Ratio de Liquidez = Activo circulante / Pasivo circulante

Tradicionalmente siempre se ha dicho (y como norma general así es), que para que una empresa no tenga problemas de liquidez el valor del ratio debe estar entre 1,5 y 2. En caso de que este en un valor de 1,5 indicaría que la empresa por cada euro que debe a corto plazo dispone de 1,5 (esto es muy teórico, ya que el activo circulante integra cuentas como las deudas de clientes y los stocks, por lo que tener saldo de clientes no significa que vayamos a cobrarlos a tiempo, ni que lo vayamos a cobrar sin más, y tener existencias… bueno ya sabéis lo que opino de las existencias… el día que el Plan General de Contabilidad dijo que se consideraban como Activos hizo (para mí son un simple residuo) uno de los sacrilegios financieros más importantes…

Siguiendo la misma línea argumental, si este ratio es inferior a la unidad los financieros nos estiramos del poco pelo que nos queda y decimos que la sociedad está en una situación de hecho (que no necesariamente de derecho) de suspensión de pagos (bueno ahora desde septiembre de 2004 en una situación concursal), ya que ni con la tesorería que teneos (caja + banco + inversiones temporales financieras), ni cobrando TODO lo que nos deben los clientes (bueno al menos lo que nos dicen los balances que nos deben…) ni vendiendo todo el stock que disponemos tanto en almacén (materias primas, productos semielaborados y productos terminados) ni en tránsito (fuera de nuestros locales) somos capaces de pagar lo que debemos a corto plazo (es decir con el mismo vencimiento que los ingresos del circulante). Significaría que tendríamos que vender activos fijos (inmovilizado que en principio es afecto a la explotación de la empresa) para poder pagar lo que debemos por el ciclo corto de la empresa (circulante).

Esto atenta contra uno de los principios contables básicos de nuestro inigualable Plan General de Contabilidad y es el “principio de empresa en funcionamiento”.

PERO, para rebajarnos el ego de los financieros, surgen en la década de los 70 los hipermercados, los cuales por el volumen de compras que realizan, por ser empresas con respaldos financieros y negociadores importantes y por la peculiaridad de la estructura de las operaciones de explotación les permite crecer rápidamente, obtener importantes beneficios y todo ello con fondos d maniobra negativos.

El motivo de esta excepción a la norma general de necesidad de fondo de maniobra positivo para que exista un equilibrio financiero se debe a la eficiencia con la que realizan sus operaciones de explotación o ciclo corto de la empresa.

De esta manera, las existencias que mantienen en los lineales más las que mantienen en sus almacenes, incluido en tránsito, son de tan pocos días (muchísima rotación del stock) que unido al hecho de que sus operaciones de ventas son al contado, en la mayoría de los casos, hace que el plazo medio de pago a proveedores sea superior al ciclo completo de explotación de la empresa, es decir:

Plazo medio de pago a proveedores > (plazo medio de almacén de mercaderías + plazo medio de cobro a clientes)  es decir, el saldo medio de cuentas a pagar es superior a la suma de cuentas a cobrar + existencias.

Y ¿Cómo es posible que puedan crecer con Fondos de Maniobra negativos? Analíticamente la respuesta es muy sencilla, porque tienen NOF negativos (sus necesidades operativas de fondos son negativas) y era más negativo cuanto más hábil y eficiente fuera la empresa en su ciclo corto de explotación.

Si observamos el caso de Pryca:

1.989 1.990 1.991 1.992

26 Ratio de liquidez 0,69 0,68 0,64 0,78

27 Recursos de terceros/Recursos propios 2,90 2,18 2,59 1,82

28 Fondo de Maniobra -25.358 -31.845 -49.536 -36.071

29 Número de acciones (miles) 7.881 168.218 168.218 189.245

NOF -25.338 -31.845 -49.536 -36.071

Observamos que el ratio de liquidez nos dice que el activo circulante es menor que el pasivo circulante, lo que implicaría con una lectura tradicional de este ratio que ni tan siquiera disponiendo de toda nuestra tesorería, más cobrando lo quenos deben nuestros clientes más vendiendo todo lo que tenemos en existencias somo capaces de pagar lo que debemos a nuestros proveedores por las compras de productos que hemos vendido ya en nuestros almacenes.

Visto así, esto parece grave… SIN EMBARGO, LO DE VERDAD GRAVE sería un fondo de maniobra negativo frente a unas NOF positivas, ya que implicaría que la empresa necesita fon dos y no los estamos generando dentro de la empresa.

En este caso, existe un equilibrio (me atrevería a calificarlo como peligroso,

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