Estrucura De Capital

Estructura óptima de capital

Palomo Zurdo, Ricardo Javier

Vieira Cano, Mayra

I. CONCEPTO

Se define

La estructura óptima de capital es aquella que hace máximo el valor de la empresa, o equivalentemente, hace mínimo el coste de los recursos financieros que utiliza.

A pesar del amplio debate académico y profesional sobre si existe o no, o si es posible o no conseguir una estructura financiera óptima para la empresa; su cálculo requiere conocer los efectos de las decisiones de financiación, planteando la posibilidad de que la empresa consiga construir así dicha estructura financiera óptima o ideal (u óptimo financiero).

El máximo valor de la empresa será consecuente con el mínimo coste de capital sólo si el resultado operativo (o beneficio bruto) es constante e independiente de la estructura de capital, si no hay efecto impositivo y si el plazo es ilimitado.

La estructura de capital (óptima o no) se concreta a menudo mediante la ratio de endeudamiento, que puede venir dada por el cociente entre el valor de mercado de la deuda (D) y el del capital propio (S), o bien, por el cociente entre el valor de mercado de la deuda (D) y el valor total de mercado de la empresa (V = S + D).

II. LAS TEORÍAS SOBRE LA ESTRUCTURA FINANCIERA ÓPTIMA DE LA EMPRESA

Las hipótesis de partida para poder analizar el efecto de la estructura financiera sobre el valor de la empresa son: el riesgo económico permanece constante, la empresa se encuentra en situación de no crecimiento, las magnitudes económico-financieras permanecen estables, no se dotan reservas y todo el beneficio neto es potencialmente distribuible entre los accionistas o propietarios.

Según una amplia parte de la comunidad académica, si existe una estructura de capital óptima, la riqueza de los accionistas puede incrementarse mediante la selección adecuada de la forma de financiación de los proyectos, por lo que no sólo las decisiones de inversión crean riqueza, sino también la forma en que éstas se financian.

Procede entonces estudiar las diferentes teorías o posiciones que se han formulado sobre la existencia, o no, de una estructura financiera óptima, y que cabe clasificar de la siguiente forma:

1. La posición de pasivo o hipótesis de dependencia o aproximación del Resultado Neto (RN)

Según este enfoque el valor de la empresa y el coste de capital dependen del grado de endeudamiento; pero el coste de las deudas y de las acciones no depende de dicho grado de apalancamiento (además de ser el primer coste menor que el segundo). Ello se basa en la hipótesis de que el valor de mercado de las acciones (S) de una empresa viene dado por la actualización (a la tasa Ke o coste de los recursos propios) de la corriente futura de dividendos (pues al no dotarse reservas todo el resultado neto -RN- va a dividendos).

Un mayor endeudamiento aumenta entonces el valor de la empresa o disminuye el coste de capital, pero olvida que un mayor endeudamiento conlleva un incremento de riesgo financiero, que puede ser penalizado por los accionistas o propietarios.

Desde esta posición, el efecto impositivo (reducción del coste de la deuda) no afecta al significado de la teoría aunque sí afecta cuantitativamente al reducir el valor de la ordenada en el origen y la pendiente de la línea de valor de la empresa. La posición RN se denomina posición de pasivo pues hace mención expresa de la retribución del capital propio y del ajeno, de modo que explica la formación del resultado neto (RN) a través de la estructura de capital (pues tiene en cuenta la minoración del resultado de explotación con la carga de intereses por la deuda).

2. La posición de activo o hipótesis de independencia o Aproximación Resultado de Explotación (RE)

Esta postura se basa en la idea de que el valor de mercado de la empresa (V) viene determinado por la actualización (a la tasa Ko, o coste del capital medio ponderado de todas las fuentes financieras de la empresa) de la corriente futura de resultados operativos o de explotación -que se supone constante en el tiempo-.

El coste de las deudas (ki) y la propia tasa de actualización Ko son independientes del grado de endeudamiento y constantes (por ello V = RE/Ko es constante); sin embargo, al establecer la ponderación de las fuentes financieras por su coste y despejar el valor de Ke, se aprecia que este coste del capital propio sí depende del grado de endeudamiento "Ke = Ko + (Ko-Ki) L".

Por tanto, el valor de la empresa sólo depende de la capacidad generadora de renta de sus activos (no existe estructura financiera óptima) y no tiene importancia la separación entre deuda y capital propio, pues no determina sus remuneraciones.

Un incremento del endeudamiento proporcionaría un ahorro en el coste de los recursos pero quedaría compensado por el incremento de la rentabilidad requerida por los accionistas como resultado del creciente riesgo financiero que soportarían. Ahora bien, si se tiene en cuenta el efecto impositivo, el valor de la empresa sí depende en parte del nivel de endeudamiento.

La posición RE es de activo pues no hace mención expresa de las retribuciones de los capitales propios y ajenos, ignorando así la estructura financiera. Explica el valor de la empresa, exclusivamente en función del resultado del activo.

3. La tesis tradicional

Esta postura también es una posición de pasivo, representa un "compromiso" entre las posiciones RN y RE, ya que con ellas no se obtiene ninguna posición óptima (-suponen un endeudamiento infinito, o bien, la indiferencia absoluta al respecto-).

La tesis tradicional tiene un planteamiento más práctico que se ha hecho más atractivo desde el punto de vista de los directores financieros. Esta tesis no supone la constancia de ninguna variable (Ko, Ke y Ki) pero entiende que Ke y Ki son funciones crecientes del grado de apalancamiento financiero, y tan sólo Ki sería relativamente constante hasta un determinado nivel de endeudamiento (deuda sin riesgo).

Indica así la existencia de un determinado nivel de endeudamiento que hace máximo el valor de la empresa y mínimo su coste de capital.

Las posibles economías surgidas de la sustitución de acciones por obligaciones (operaciones de reestructuración del pasivo de la empresa) compensarán al principio, pero hasta llegar a un determinado nivel de endeudamiento donde la remuneración requerida por los accionistas creará deseconomías que se unirán a las derivadas del incremento relativo de las cargas financieras.

En conclusión existirá una estructura financiera óptima dada por un determinado nivel de endeudamiento. Obviamente este nivel varía para cada empresa y a lo largo del tiempo en función de las condiciones del mercado.

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