Flujo de caja descontando el mejor método para la valorización de empresas

Flujo de caja descontando el mejor método para la valorización de empresas

Jessi Rivera P.

La valoración empresarial no es ciencia precisa, ya que no existe un marco jurídico universal que dicte cómo debe realizarse, sin embargo, hay mucha literatura dentro del área de las finanzas que podría ayudar a facilitar el procedimiento de valoración y minimizar el riesgo de equivocarnos. Los métodos para la valoración empresarial atraen cada vez más la atención, debido a la constante necesidad de especificar el valor actual y futuro de las empresas o negocios.  La valoración está asociada a una gran cantidad de dificultades e inseguridades, es por este motivo que para facilitar el proceso de valoración del negocio, hay una serie de modelos útiles presentados en la literatura. Pero de toda la lista de métodos cual sería el más acertado para la valorización de un negocio, el que sea más óptimo al momento de tomar decisiones gerenciales como compra o venta de empresas u otras decisiones estratégicas. El presente documento se centra en la elección del mejor método para el  proceso de valoración de negocios, se toman toda la gama de métodos existentes y no se  presta atención específica a una determinada industria o fase del proceso de valoración.

Antes de iniciar con la explicación de los métodos de valoración hay que tener claro su importancia, es así donde nos detenemos en el concepto de valor, este puede tener distintos conceptos, tanto para el comprador como para el vendedor, éste no debe confundirse con el precio, que es la cantidad acordada al realizar una operación de compraventa de una empresa. Según Fernández (2008) Esta diferencia de valor existe por diferentes razones,  una de ellas es las distintas percepciones sobre el futuro del sector y de la empresa, diferentes estrategias, las economías de escala, economías de complementariedad, entre otras, por lo que en suma se toma como punto de partida para poder valorizar una empresa. Por lo tanto podemos decir que la valoración es un proceso de traducción de información a un valor, es comprender precisamente qué información es útil en el proceso de valoración y garantizar que dicha información se proporciona de manera eficiente a los actores del mercado (Flöstrand, 2006).

Para Fernández (2008), los métodos de valoración se pueden clasificar en seis grupos, dentro de los cuales los cuatro que analizaremos a continuación son: los métodos basados en el balance de la empresa, métodos basados en la cuenta de resultados, métodos mixtos  y métodos basados en el descuento de flujos de efectivo. Los métodos basados en el balance, determinan el valor de la empresa por medio de la estimación del valor de su patrimonio, es decir radica en el valor de sus activos. Según, Sjoqvist & Stepanovych (2008) el contenido del informe financiero puede ser influenciado por los gerentes de negocios que preparan y controlan los informes financieros, y la importancia de estos informes radica, en que son la descripción del comportamiento e historial de la toma de decisiones de una empresa. Por ello podemos decir que es muy importante que para poder valorizar en base al método del balance, se debe tomar en cuenta las tendencias en las actividades comerciales y cualquier actividad extraordinaria que pueda haber ocurrido en los últimos años sobre el entorno económico del negocio.

        Según Fernández (2008) dentro de este grupo de métodos encontramos: el valor contable que es la suma de los recursos propios que figuran en el balance, mientras que el valor de liquidación de una empresa, no es un valor confiable para tomarlo como referencia en cualquier caso de valorización, sino es de utilidad para la compra de la empresa con el fin de liquidarla posteriormente, y el valor sustancial representa la inversión que debería efectuarse para constituir una empresa en idénticas condiciones a la que se está valorando, pero su desventaja es que no se incluyen aquellos bienes que no sirven para la explotación como terrenos no utilizados o participaciones en otras empresas. Este grupo de métodos fue utilizado durante mucho tiempo por su facilidad de cálculo, pero tiene el inconveniente de no reflejar aspectos claves como el desarrollo organizacional o la participación de la empresa en el mercado (Martínez, 2001). Esto pretende resolverse de manera simplista adicionando una prima al valor del patrimonio contable, lo que hace que no sea objetivo, ya que estos criterios contables están basados en mucha subjetividad del que realiza la valoración.

        Los métodos basados en la cuenta de resultados a diferencia de los anteriores determina el valor de la empresa a través de la magnitud de los beneficios, es decir toman como referencia el valor de las acciones el cual se obtiene multiplicando el beneficio neto anual por un coeficiente denominado PER (iniciales de price earnings ratio), pero esta simple relación puede dar una desventaja enorme, ya que se puede realizar juicios rápidos sobre la sobrevaloración o infravaloración de empresas (Parra, 2013).   A diferencia del anterior, el valor de los dividendos, considera que el valor de una acción de la empresa es igual a éste, sin embargo, la experiencia muestra que las empresas que pagan más dividendos no obtienen como consecuencia de ello un crecimiento en la cotización de sus acciones, esto es debido a que cuando una empresa reparte más dividendos, generalmente disminuye su posibilidad de crecimiento ya que diversifica el dinero a sus accionistas en lugar de utilizarlo en nuevas inversiones (Fernández, 2008) .

Si bien, es cierto este grupo de métodos nos brinda una imagen dinámica de la empresa y una mejor idea de su comportamiento, no considera futuros ingresos y ganancias de la empresa, así mismo es complicado en nuestra región obtener información para poder realizar las comparaciones, lo que hacen las empresas es  usar indicadores de transacciones de empresas de otros países de mercados más avanzados, pero siempre queda la duda si son realmente comparables a nuestras empresas regionales.

        Los métodos mixtos se basan en el fondo de comercio, este valor pretende representar el valor de los elementos inmateriales de la empresa, que no trasciende en los informes contables, pero da una ventaja respecto a  la competencia. Para su determinación se inicia de un punto de vista mixto: por un lado, se realiza una valoración estática de los activos de la empresa y, por otro, se adicionan cierto dinamismo a dicha valoración porque tratan de cuantificar el valor que generará la empresa en el futuro. (Fernández, 2008).  Dentro de los elementos que se toman en cuenta son la reputación, posicionamiento de marca, alianzas estratégicas, lealtad de clientes, liderazgo sectorial, entre otras (Mileti, Berri & Fanucci, 2013). Este método fue bastante utilizado en el pasado, sin embargo, surge un problema al determinar este valor, ya que no existe unanimidad metodológica para su cálculo, ya que medir lo que uno “percibe” es muy complicado y no existe una metodología unánimemente aceptada para calcularlo.

        Los métodos basados en el descuento de flujos de fondos  determinan el valor de la empresa a través de la estimación de los flujos de dinero que generará en el futuro, para luego descontarlos a una tasa apropiada según el riesgo de dichos flujos (Fernández, 2008). Este método constituye el único método de valoración conceptualmente correcto, puesto que considera a la empresa como un ente generador de fondos, y para obtener el valor de la empresa se calcula el valor actual de dichos flujos utilizando una tasa de descuento apropiada. Este método se sustenta en el pronóstico detallado y cuidadoso, para cada período, de cada una de las partidas financieras vinculadas a la generación de los cash flows correspondientes a las operaciones de la empresa (Parra, 2013). Este método de valoración es  más complejo, porque primero se determina los tipos de flujos que se quiere proyectar, luego se realiza  una buena estimación de ellos y finalmente descontarlos a la tasa apropiada, es ahí donde viene la complejidad.   

        Según Vidarte (2009) la determinación de la tasa de descuento es uno de los puntos más importantes, ya que se realiza teniendo en cuenta el riesgo, las volatilidades históricas y el tipo de descuento mínimo que lo determinan los agentes interesados, es por esta razón que es considerado el método más apropiado para valorar una empresa, porque al descontar los flujos de fondos futuros esperados, el valor de las acciones de una empresa proviene de la capacidad de la misma para generar dinero para los accionistas. Según Fernández (2008), en la práctica, la mayoría de los compradores usan un método simplificado de valoración basado en los múltiplos de EBITDA (beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones). Una de las principales razones del amplio uso del EBITDA es que permite la mejor comparación entre empresas. Tomar una decisión de inversión basada en el PER (ratio Precio / Beneficio) es, cuanto menos, arriesgado, pues existen muchos elementos por debajo del EBITDA con los que se puede jugar contablemente para presentar un PER más o menos favorable.

Sin embargo, el uso de este método tiene también sus limitaciones, y es fundamental que se tenga presente cuando lo utiliza. Una de ellas es que el múltiplo EBITDA no tiene en cuenta posibles costes de reestructuración necesaria de las operaciones, así mismo éste no refleja los cambios en el fondo de maniobra. Si durante el periodo la compañía consume caja acumulando existencias, ampliando deudores o reduciendo proveedores, la caja generada será menor o mayor, en caso de realizar lo contrario y finalmente otra limitación es que el EBITDA a menudo tiene que ser ajustado, para recoger costes puntuales que se han tenido que realizar en el ejercicio, como costes de despidos de empleados por situaciones no recurrentes o un impago relevante, y no recurrente, en ese ejercicio como lo describe Vidarte (2009).

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