Ejemplo de el nuevo Caso Aeropuertos del neuquen

Caso I – Aeropuertos del Neuquén

El caso Aeropuertos del Neuquén S.A. pone en discusión la estimación de la tasa de descuento, más acertada al 23 de diciembre de 2004 para descontar los flujos de efectivo de la compañía Aeropuertos del Neuqúen, que en este caso corresponde al Costo del capital propio o patrimonio (Ke), como se indica en el texto, basados en varias situaciones y variables que influyen de manera significativa en la estimación de la misma y que de manera natural poseen cierto grado de subjetividad y los cuales mencionamos a continuación:

• La crisis coyuntural que golpeó la economía argentina como consecuencia de la devaluación de su moneda de más del 200% con respecto al dólar y que específicamente para el sector aeronáutico afectó sus operaciones hasta en un 40%;
• Los hechos terroristas que tuvieron lugar en la ciudad de Nueva York, Estados Unidos en el 2001 y que impactaron de manera significativa la economía mundial;
• La tasa libre de riesgo (Rf) a utilizar (corto, mediano o largo plazo);
• La prima de mercado que más se ajuste a las condiciones actuales de la economía;
• La mejor estimación del Beta teniendo en cuenta que la compañía bajo análisis no cotiza en bolsa y por lo tanto no había compañías comparables que sirvieran como referencia;
• La decisión de incluir un Riesgo país (Rp) que reflejara las condiciones de economías emergentes como la de argentina.

A continuación, presentamos a la Junta Directiva de Aeropuertos de Neuquen S.A. nuestro análisis y recomendaciones para cada una de las situaciones y variables anteriormente mencionadas, y teniendo en cuenta que para el cálculo del WACC es necesaria, entre otros, la relación D/(D+P), que para este caso de análisis es cero, el WACC será únicamente determinado por el costo del patrimonio (Ke) el cual se compone de:

• Tasa libre de riesgo (Rf):  Teniendo en cuenta que para este caso estamos determinando la tasa libre de riesgo (Rf) de la compañía (no de la concesión del aeropuerto), recomendamos utilizar la tasa spot al 23 de diciembre de 2004 de los rendimientos de los bonos del tesoro de Estados Unidos a 10 años al considerar que utilizando promedios históricos podríamos distorsionar el análisis ya que éstos incluirían el impacto de los hechos que habían afectado la economía estadounidense y mundial, mientras que utilizando la tasa spot, la cual es de 4.22%, reflejaría la rentabilidad estimada de acuerdo con la situación de la economía de ese momento. De igual manera esta tasa se encontraba aproximadamente en la mitad del rango de las tasas libres de riesgo utilizadas en otras compañías y países de América.

• Prima de riesgo de mercado (ERP): Debido a que en el texto no se presenta el promedio geométrico de la prima de mercado estimada por Ibboston & Associates, ni la información requerida para hallarlo, recomendamos utilizar el promedio geométrico de los últimos 75 años (1926-2003) de Damodaran el cual es de 4.8% al considerar que ésta es una muestra suficientemente representativa y que refleja de mejor

manera todos los factores y eventos económicos que pudieran afectar a futuro la rentabilidad de la compañía por diversos eventos no recurrentes en el mercado a ese momento (2004). Consideramos que utilizar un periodo más corto se pueden dejar por fuera del análisis factores o hechos importantes que a futuro pueden tener un efecto sobre la rentabilidad de la compañía. De igual manera, dicha tasa se encontraba dentro del rango de prima de mercado utilizada para otros servicios regulados, así como por diferentes reguladores.

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